国信证券

1）公司是全球化的ICT科技企业，在全球个人电脑市场处于领先地位。公司成立于1984年，主要为用户及全行业提供智能终端、云基础设施、行业智能解决方案等产品与服务，主要产品包括个人电脑、工作站、智能手机、平板电脑等终端产品，以及数据中心、存储、边缘计算、高性能计算以及软件定义等基础设施产品。公司以智能化变革“3S战略”为引领，构建智能设备、基础设施方案、方案服务三大业务集团，2023/24财年收入占比分别为73.1%/14.6%/12.3%。

2）AI PC系列产品具备先发优势，有望作为个人电脑行业及智能终端业务新增长点。2023年11月22日，公司董事长兼CEO杨元庆在《财经》年会2024上首次完整定义了AI PC所具备的五大特质，即内嵌个人大模型与用户自然交互的智能体、形成个人知识库、支持本地异构AI算力、开放的人工智能应用生态、个人数据和隐私安全保护。2024年4月18日，公司发布了内置个人智能体“联想小天”的AI PC系列产品。随着人工智能在日常工作和生活中的不断普及与融合，预计未来AI PC将从高端产品逐渐发展为市场主流，从而推动行业的新一轮更新和发展。

3）混合式人工智能推动AI基础设施需求增长，积极构建“端-边-云-网-智”新IT科技。随着以公共人工智能、个人人工智能、企业人工智能共存互补并相互促进的混合式人工智能的到来，公司积极推进“端-边-云-网-智”等层面的技术及产品布局，积极把握人工智能发展机遇并围绕人工智能投资与创新，逐步推进AI赋能、AI导向、AI优化的智能设备、智能基础设施和智能解决方案。

4）业绩近两年虽有下滑但目前呈现明显复苏趋势，AI时代机遇有望推动业绩向好发展。2023/24财年公司营业收入568.64亿美元，同比下降8.21%；归母净利润10.11亿美元，同比下降37.15%，主要由于上半财年整体市场仍疲弱所致。尽管面对行业周期及市场下行的背景，随着下半年需求恢复加速，公司在2023/24财年下半年恢复增长。未来公司有望把握人工智能的时代机遇，凭借其从口袋到云端的产品组合、强大的生态系统和合作伙伴关系、以及全栈人工智能能力，实现营收及利润规模的进一步增长。

5）投资建议：目标价13.85-15.39港币，首次覆盖给予“优于大市”评级。我们看好公司在智能终端领域的领先优势及云基础设施领域的竞争力，看好采用混合式人工智能为智能设备业务集团带来强劲的业绩增长及可持续的盈利能力，高附加值产品及人工智能等具备较强盈利能力的相关领域对于基础设施方案业务集团规模提升及成本结构改善，数字化工作场所、混合云和可持续发展解决方案以及人工智能嵌入式服务等对于方案服务业务集团的规模增长及价值提升；预计公司2024/25-2026/27财年归母净利润分别同比增长20.9%/36.6%/19.8%至12.22/16.70/20.01亿美元，根据相对估值，给予目标价13.85-15.39港币，首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示：估值的风险；盈利预测的风险；技术升级及产品迭代的风险；核心技术流失的风险；技术团队人才流失的风险；原材料供应的风险；产品质量控制的风险；海外经营的风险；经销商管理的风险；市场竞争的风险；毛利率波动的风险；存货跌价的风险；汇率波动导致汇兑损益的风险。